¿Cuán cerca está la Reserva Federal de EU (Fed) de la normalización de la política monetaria? Ésta fue la pregunta abordada por el vicepresidente de la Fed Stanley Fischer en el simposio de Jackson Hole. Entonces, ¿subirá la Fed las tasas de interés este mes? En relación con ese punto, sólo puedo conjeturar — y la conjetura es que no lo hará. Otra cuestión es si la Fed debiera elevar las tasas este mes. Mi respuesta a eso también es que no.
En sí, un aumento pudiera parecer poco importante. La tasa de intervención de la Fed ha sido del 0.25 por ciento desde diciembre de 2008. Hay que dudar si un aumento al 0.5 por ciento sería significativo. Después de todo, la tasa base del Banco de Inglaterra ha sido del 0.5 por ciento durante la crisis. Este punto es correcto, pero demasiado limitado.
Cualquier incremento sería significativo: primero, evidenciaría la creencia de la Fed de que la política se puede "normalizar" después de casi siete años de 'sanación' poscrisis; segundo, indicaría el comienzo de un ciclo de endurecimiento monetario.
Una de las razones para creer en el segundo escenario es que así se ha comportado la Fed históricamente: el último de dichos ciclos se inició con las tasas en uno por ciento en junio de 2004 y terminó con las tasas en un 5.25 por ciento dos años después.
Sin lugar a dudas, comenzar un ciclo de endurecimiento monetario por primera vez en más de 11 años representaría un momento significativo. También indicaría más que un aumento inmediato en las tasas.
El destino y la velocidad de desplazamiento probables también son enigmas debido a que la economía de EU no se está comportando normalmente. Después de casi siete años de tasas de interés de cero, la inflación sobre la cual nos advirtieron los críticos es invisible. Esto no es normal.
Por la misma razón, determinar el momento correcto de ese primer ajuste monetario sigue siendo incierto. Sí, el desempleo en EU se ha reducido al 5.1 por ciento. Y, sí, el sector privado ha añadido 13.1 millones de empleos en 66 meses.
Pero la inflación subyacente se encuentra firme por debajo del 2 por ciento, las expectativas inflacionarias están definitivamente bajo control y el producto interno bruto nominal está creciendo de manera constante en alrededor de un 4 por ciento. Casi nada de esto apunta a la necesidad urgente de un ajuste monetario. Un banco central que se concentra en la inflación no debe verse forzado por los datos a tomar una decisión en este momento.
Se necesita una perspectiva más amplia que ésta, sobre todo porque cualquier ajuste monetario inicial es extremadamente significativo. Una condición necesaria para tomar esta decisión es tener confianza en que no será necesario revertirla en el futuro cercano. Pero, en la actualidad, es imposible tener tal confianza.
Esto es particularmente importante cuando las tasas de interés están cerca de cero. Sería deseable sobrepasar este nivel con el fin de crear oportunidades para maniobrar en el futuro. Pero, si la perspectiva de endurecimiento persistente debilitara la economía, la Fed pudiera verse obligada a volver al límite inferior en peores circunstancias. Como Andy Haldane del Banco de Inglaterra ha dicho, "El elevar la curva de rendimiento en sí aumentaría la probabilidad de recesión".
La decisión sobre cuándo subir las tasas, por consiguiente, debe considerarse como una gestión bajo riesgos asimétricos: si la Fed toma la decisión demasiado tarde, la inflación pudiera elevarse; si la Fed toma la decisión demasiado pronto, pudiera disminuir las oportunidades futuras para maniobrar. Dada la fortaleza del dólar, la cual es probable que dure, y la reciente turbulencia de los mercados, cómo proceder es evidente: es necesario tener más certeza de la actual de que el ciclo de endurecimiento monetario resultaría sostenible.
Además, el punto de vista de que las tasas de interés reales bajas son una característica a largo plazo de la economía mundial parece bastante plausible. Los acontecimientos en China sugieren que la condición pudiera incluso empeorar. De hecho, estas tasas ultrabajas parecen ser las más bajas que jamás se hayan visto. Sin embargo, si las tasas reales y la inflación se mantuvieran tan bajas, las tasas de interés nominales también se mantendrían excepcionalmente bajas.
Los bancos centrales deberían seguir concentrándose en la estabilización de la economía real, aunque aún queda mucho por hacer para frenar los excesos financieros. Mientras tanto, como un banco central cuyo enfoque es la inflación, la Fed no tiene ninguna razón de peso para iniciar un ciclo de endurecimiento monetario en este momento. Y, cuando comience, las tasas no alcanzarán los máximos cíclicos anteriores. Nuestro mundo no es normal. Es un hecho al que hay que acostumbrarse.
Financial Times