David Cameron, el primer ministro del Reino Unido, afirma que "las luces de advertencia rojas parpadean una vez más en el tablero de instrumentos de la economía global". Las luces no son tan rojas como en 2008, pero las dificultades causadas por la austeridad fiscal que su gobierno recomienda se han vuelto particularmente evidentes en Japón y la eurozona. Estas economías estancadas de países de altos ingresos son los eslabones más débiles de la economía mundial. Para entender por qué, hay que analizar la enfermedad económica más severa de la actualidad: el síndrome de la deficiencia crónica de la demanda.
Jack Lew, secretario del Tesoro de EU, presentó un panorama preocupante en un discurso pronunciado en Seattle, rumbo a la cumbre en Australia de la semana pasada del grupo de las 20 principales economías de altos ingresos en Australia. El secretario señaló que el mundo está lejos de alcanzar el crecimiento "fuerte, sostenible y equilibrado", que se prometió en la cumbre de 2009 en Pittsburgh.
La recuperación mundial ha sido "irregular, con radicalmente distintas trayectorias", dijo. "En EU, la demanda interna superó los niveles anteriores a la crisis en el primer trimestre de 2012 y ahora es alrededor del 6 por ciento más alta que antes de la crisis. La demanda interna en Japón y en el Reino Unido es aproximadamente 2 por ciento más alta", agregó. "Pero la demanda en la eurozona todavía tiene que recuperar el terreno perdido durante la crisis, situándose en la actualidad un 4 por ciento por debajo de su nivel anterior a la crisis".
Lo que el Sr. Lew no mencionó es que este débil rendimiento – incluso el aumento del 6 por ciento de la demanda real en EU en más de seis años es patético en términos históricos – se produjo a pesar de las políticas monetarias más agresivas en la historia. Las tasas oficiales de intervención de la Reserva Federal de EU, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra han estado no muy por encima de cero desde finales de 2008. El BCE luchó por elevar las tasas por encima del uno por ciento en 2011, pero luego sucumbió y bajó cerca de cero. El Banco de Japón ha ofrecido tasas prácticamente en cero durante dos décadas.
Sin embargo, esto no ha sido suficiente. Todos estos bancos centrales han aumentado sus balances de forma pronunciada. En EU y el Reino Unido, la expansión del balance se ha estabilizado. En la eurozona, la contracción desde 2012 se está revirtiendo, mientras que el balance general del Banco de Japón se dirige hacia la estratosfera económica, con el 80 por ciento del Producto Interno Bruto y contando.
¿Cómo se explica semejante debilidad de la demanda, sobre todo en la eurozona y en Japón? Sólo si entendemos eso tendremos alguna esperanza de tomar las soluciones adecuadas. Se pueden identificar tres conjuntos de explicaciones básicas.
El primer grupo hace hincapié en el excedente post-crisis de la deuda privada y el daño a la confianza causada por la desintegración repentina del sistema financiero. La ya cacareada respuesta canónica consiste en sanear los balances y la inyección forzada de capital en el sistema bancario, con el apoyo de las pruebas de estrés, para convencer al público de que el sistema financiero es más solvente. A esto hay que añadir el apoyo fiscal y monetario para la demanda. Desde este punto de vista, un retorno al crecimiento debería ser rápido.
El segundo conjunto de explicaciones niega esta última propuesta y argumenta que la demanda antes de la crisis era insostenible, porque dependía de grandes acumulaciones de deuda privada y pública – la primera asociada con las burbujas en los precios inmobiliarios. Japón sufrió dicho revés post-burbuja de la acumulación de la deuda privada después de 1990; EEUU, el Reino Unido y España a su vez después de 2008. La implicación de esto es que las economías no sólo sufren de una recesión de sus hojas de balance posterior a la crisis, sino de una incapacidad para generar una demanda impulsada por el crédito de la escala anterior a la crisis. Detrás de la insostenibilidad de la demanda antes de la crisis estaban los desequilibrios globales, los cambios en la distribución del ingreso y la inversión estructuralmente débil. Un síntoma es un superávit financiero crónico (exceso de ingresos con respecto a gastos) en el sector privado, como sucede en Japón y la eurozona.
El tercer conjunto de explicaciones apunta a una desaceleración en el crecimiento potencial, debido a una combinación de cambios demográficos, la desaceleración de la productividad y niveles débiles de inversión. Pero este último conjunto de explicaciones se entrecruza directamente con el segundo. Si se espera que el crecimiento de la oferta potencial se reduzca, el consumo y la inversión serán débiles. Eso generará un crecimiento débil de la demanda. Si los bancos centrales se oponen, obtendrán burbujas. Si lo aceptan, el débil crecimiento de la oferta se convierte en una profecía que se cumple a sí misma.
Las economías de altos ingresos sufren de los tres grupos de enfermedades, en mayor o menor medida: EU menos, Japón y la eurozona más. Incluso China, con perspectivas mucho mayores de una mayor tasa de crecimiento potencial, también sufre de la segunda y tercera serie de preocupaciones – aunque no ha sufrido una crisis financiera. Su crecimiento de los últimos años se vio impulsado por la rápida e insostenible acumulación de la deuda y las insosteniblemente altas tasas de inversión, dada la desaceleración en su crecimiento subyacente.
Al ser una economía más dinámica y demográficamente más innovadora, con bajas tasas de ahorro privado, las posibilidades de pasar a parámetros normales son mejores para EU que para la eurozona o Japón. Del mismo modo, al ser una economía con un gran potencial de crecimiento, China debería tener un ajuste manejable. Pero la eurozona y Japón se enfrentan a retos mucho más grandes para la restauración de un crecimiento saludable. Esto se debe a que sus sectores privados no son capaces de utilizar los ahorros que desean generar.
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