El tipo de cambio peso-dólar ha registrado una estabilidad que no observábamos hace mucho tiempo. Cabe señalar que ha habido años en los que el peso se ha apreciado con respecto al dólar −como en 2012 que se apreció 7.0 por ciento o en 2019 que se fortaleció 4.0 por ciento−. La depreciación de 0.8 por ciento que lleva el peso frente al dólar este año es la menor depreciación ‘punta a punta’ que hemos observado desde 1993. Recordemos que hemos tenido años con depreciaciones de más de 60 por ciento, como en 1994 o más de 50 por ciento, como en 1995 o más recientemente, de casi 27 por ciento en 2008 o de cerca de 20 por ciento en 2016. Asimismo, por el lado de la volatilidad, una medida no muy estándar, pero que ilustra bien el tema, es la desviación estándar móvil de tres meses de los cambios mensuales del tipo de cambio promedio. Ésta se encuentra alrededor de 0.40 puntos porcentuales (pp), que dista significativamente de los más de 10 pp que registró entre marzo y mayo del año pasado. Cabe destacar que la volatilidad que observamos el año pasado fue mayor que la del periodo más álgido de la crisis económico-financiera global de 2008-2009, en donde alcanzó 9.2 pp. Sin embargo, nada que ver con los más de 16 pp que observamos en enero de 1995. ¿Qué factores explican este comportamiento? En mi opinión, son cuatro factores:
(1) Política monetaria relativa. El Banco de la Reserva Federal en Estados Unidos (Fed) todavía no inicia la disminución de la gran laxitud monetaria con la que ha estado operando desde 2019 y que se exacerbó en 2020, mientras que el Banco de México ya inició desde junio de este año un ciclo de alza de tasas de interés. (2) Superávit comercial. El año pasado la cuenta corriente registró su primer superávit en los últimos 35 años. Asimismo, también registró un superávit en el segundo trimestre de este año. Los participantes de los mercados financieros a nivel global ven con ‘buenos ojos’ este dato, debido a que significa que no se requieren flujos para financiar un déficit. Sin embargo, el superávit que estamos observando se debe principalmente a que las importaciones tanto de bienes de consumo, pero sobre todo de capital −altamente correlacionado con la inversión−, no se han recuperado tan rápido como las exportaciones y las importaciones de bienes intermedios, así como al incremento significativo de las remesas. (3) Política fiscal relativa. Por un lado, México se está beneficiando de que EU esté instrumentando la política fiscal más expansionista de su historia al impulsar las exportaciones manufactureras de México, así como el flujo récord de remesas que está llegando a nuestro país. Por otro lado, a pesar del costo, el tipo de cambio también se ha beneficiado de que el gobierno mexicano no haya llevado a cabo un incremento substancial de su déficit fiscal para atajar la pandemia, cuando la mayoría de los países sí lo hicieron, sobre todo cuando se nos compara con otros emergentes. Y (4) Geopolítica comparada. Una gran cantidad de países emergentes se encuentra atravesando crisis políticas, particularmente en Latinoamérica (“Sudamérica entre problemas preelectorales y postelectorales”, 27 de julio) y México no.
No obstante lo anterior, existen cuatro riesgos importantes que pudieran afectar al tipo de cambio en el mediano plazo: (1) Cada vez nos encontramos más cerca de que el Fed inicie el retiro del estímulo cuantitativo (“Se acerca la reducción del estímulo cuantitativo en EU”, 24 de agosto), lo cual es factible que fortalezca al dólar; (2) la cuenta corriente volverá a registrar un déficit estructural tanto por el incremento de las importaciones −conforme la economía mexicana se vaya recuperando− como por el fin de la política fiscal ultralaxa de EU. En este sentido, existe la posibilidad de que los flujos por remesas dejen de crecer o que inclusive, disminuyan; (3) cambio en la estructura de los flujos que han apoyado a sostener el tipo de cambio. Por un lado, se ha estado reduciendo la tenencia de extranjeros en bonos gubernamentales denominados en pesos, que en su mayoría han sido de fondos de inversión de largo plazo, principalmente pensiones. Por otro lado, ha entrado inversión extranjera en el mercado accionario y en inversiones de muy corto plazo (e.g. ‘swapito’), cuyo horizonte de inversión es normalmente más corto que el de los bonos; y esto podría estar reflejando que…; (4) las reformas que se llevaron a cabo para atraer inversión se han estado echando para atrás, ya sea ‘de jure’ o ‘de facto’ y no se han llevado a cabo nuevas reformas que incentiven inversión, lo que podría disminuir la tasa de crecimiento potencial de la economía mexicana.
Así, tomando en cuenta tanto los aspectos que han ayudado a mantener al tipo de cambio peso-dólar con baja volatilidad, así como los riesgos, considero que podremos tener algunos meses más de relativa estabilidad del tipo de cambio peso-dólar. De hecho, en el equipo de análisis de Banorte estimamos que el tipo de cambio termine este año en 20.20 pesos por dólar. Sin embargo, veo muy factible que la volatilidad aumente en cuanto el Fed anuncie el retiro de estímulo cuantitativo y también cuando nos acerquemos al momento en el que empiece a elevar la tasa de referencia. Pero más importante aún, en el mediano plazo podríamos observar un debilitamiento estructural del peso una vez que se termine la ‘derrama fiscal’ de Estados Unidos y en caso de que no mejore el clima de inversión en nuestro país, se haga evidente que observaremos una menor tasa de crecimiento potencial.
* El autor es director general adjunto de Análisis Económico, Relación con Inversionistas y Sustentabilidad de Grupo Financiero Banorte, presidente del Comité Nacional de Estudios Económicos del IMEF y miembro del Comité de Fechado de Ciclos de la Economía Mexicana.
* Las opiniones que se expresan en esta columna son a título personal.