La semana pasada la Junta de Gobierno del Banco de México decidió elevar la tasa de política monetaria 75 puntos base (0.75 puntos porcentuales) a 9.25 por ciento. Cabe señalar que el 100 por ciento de los analistas consultados en la encuesta quincenal de Citibanamex –incluyendo la institución en la que trabajo, el banco británico Barclays–, anticipaba que Banxico llevara a cabo esta acción. No obstante lo anterior, he escuchado a varios colegas economistas comentar que nuestro Banco Central debió de haber incrementado más la tasa de interés, es decir 100 puntos base (pb) o más. Sobre todo por la fuerte revisión al alza que llevó a cabo el staff del propio Banco Central a las proyecciones de inflación. La mayoría de estos colegas argumenta que, dada la magnitud y alta frecuencia de estas revisiones a los pronósticos de inflación, Banxico debería de elevar la tasa más. Sobre todo más allá de lo que la ha elevado el Comité de Operaciones de Mercado Abierto del Banco de la Reserva Federal (FOMC).
En mi opinión, la Junta de Gobierno del Banco de México está haciendo lo correcto. Defiendo esta declaración considerando dos aspectos: (1) El alza de la tasa de referencia que ya ha llevado a cabo Banxico, sobre todo con respecto a lo que ha hecho el Banco de la Reserva Federal de EU (Fed); y (2) las características propias de la economía mexicana en torno a la forma en cómo se transmite la política monetaria hacia la inflación. Debido a la extensión del tema, decidí dividir la columna en dos partes. En la presente desarrollaré el tema (1) y la semana que entra, el punto (2). Así, comienzo destacando la importancia que tiene la postura de política monetaria del Fed en todo el mundo y en donde claramente México no es la excepción (“Banxico: Será muy difícil desacoplarse del Fed”, 12 de julio). En este sentido, cabe recordar que Banxico inició su ciclo de alza de tasas en junio de 2021 y lleva 525 pb de subida (de 4.00 a 9.25 por ciento), mientras que el Fed empezó a elevar tasas en marzo de este año y lleva 300 pb (de un intervalo de 0.00-0.25, a 3.00-3.25 por ciento).
Por un lado, parece que esto puede sugerir que Banxico ya no necesita seguir elevando la tasa de interés. Sin embargo, hay tres cosas que destacar: (a) La dinámica inflacionaria en cada país, en donde se percibe que a pesar de que la inflación anual en Estados Unidos ha sido más alta que la de México, la de nuestro país podría caer mucho más lentamente que la de nuestro vecino del norte; (b) el hecho de que México es un país emergente y Estados Unidos una economía avanzada, propicia que, entre otras cosas, exista un diferencial entre ambas tasas, hoy de 600 pb; y (c) durante el momento más álgido de la pandemia de Covid-19, el Fed no solo disminuyó la tasa de referencia a prácticamente cero por ciento, sino que hizo todavía más laxa la política monetaria con la inyección de liquidez por medio de la compra de bonos (estímulo cuantitativo o QE). Esto podría ‘traducirse’ en disminuciones de la tasa de interés de referencia más allá del cero por ciento, pero sin ser negativas (“Se acerca la reducción del estímulo cuantitativo en EU”, 24 de agosto, 2021). De la misma manera, pero de lado restrictivo, una reducción del QE también puede ‘traducirse’ en alzas de tasa implícitas, adicionales a las que lleva el Fed de manera explícita. Cabe señalar que Banxico no instrumentó QE.
Así, el Fed inició su ciclo restrictivo desde el año pasado, ‘recogiendo’ gradualmente esa liquidez que inyectó con la compra de bonos, sin elevar de manera explícita su tasa de referencia. El hecho de que el Fed haya utilizado más herramientas que Banxico hace que las alzas de tasas no sean muy comparables entre sí. Sin embargo, una métrica para hacerlas ‘más comparables’ es observar el comportamiento del diferencial entre la tasa de fed funds del Fed y la de referencia de Banxico en diferentes momentos en el tiempo. Así, por ejemplo, en marzo de 2021 la tasa de fed funds se encontraba en un intervalo de 0.00 a 0.25 por ciento, mientras que la tasa de Banxico estaba en 4.0 por ciento. Es decir, el diferencial se encontraba en 400pb y hoy el diferencial se ubica en 600pb. De esta manera, considero que al mantener el diferencial constante en 600pb, elevando las tasas en la misma magnitud que el Fed, Banxico toma en cuenta tanto el diferencial de 400pb de 2021, como el hecho de que el Fed está reduciendo el QE. Ahora, dado que no existe una fórmula exacta que arroje el diferencial de 600pb, considero que una forma de evaluar si este diferencial está alrededor de un nivel ‘óptimo’ es observando la dinámica del tipo de cambio peso-dólar vs. otros pares de divisas, en donde queda claro que el peso ha sido da las monedas emergentes más resilientes ante la volatilidad de los mercados financieros internacionales en las últimas semanas. La semana que entra comentaré sobre ‘la pieza faltante del rompecabezas’, que tiene que ver con las características estructurales de la economía mexicana, que la separan de muchas ‘recetas’ de la teoría económica ‘tradicional’.
* El autor es economista en jefe para Latinoamérica del banco Barclays y miembro del Comité de Fechado de Ciclos de la Economía de México.
* Las opiniones que se expresan en esta columna son a título personal.